金鹰基金田啸周评：均衡配置应对潜在波动和快速轮动

　　【权益】金鹰周评20250810

　　1、市场核心观点

　　上证指数再创年内新高，窄幅波动消化不确定性。国内方面，上证指数站上3600关键点位，两融余额升至2015年7月历史高位。本周公布的经济数据显示，7月出口数据超预期，但“抢出口效应”支撑有所衰减。后续来看，预计国内政策发力方向和中报业绩将指引市场形成新共识，周五公布的价格指数对扩内需和反内卷政策效应的必要性有所抬升。海外方面，特朗普对全球关税税率落地，但围绕我国的贸易谈判仍存在次级关税等不确定性。此外，本周公布的美国服务业PMI数据不及预期，美国经济短期“滞胀”风险抬升。后续需关注特朗普对232调查领域（芯片、半导体、药品）下的关税冲击，7月美国通胀数据抬升，以及8月下旬Jackson Hole会议上鲍威尔的发言，9月能否再启降息仍存一定不确定性，虽然我们认为9月美联储降息是基准情形，但年内3次降息的市场预期偏乐观，有待修正。

　　行业配置上，均衡配置应对潜在波动和快速轮动。具体而言，科技方向，AI海外链和创新药等景气行业在经历市场资金集中抱团后已变得交易拥挤，增量资金恐高或寻找低位品种，我们建议关注围绕AI主线且股价赔率相对合适的AI应用和半导体先进制程等方向，近期国家围绕AI应用及自主可控领域有政策呵护，随着企业端盈利模式跑通，盈利性将逐渐体现；作为抗战胜利80周年盛典重要事件的93阅兵在即，军工行业受到的市场关注度已显著上升，尤其在百年变局和地缘动荡的当下。价值方向，政策强化分红、利率处于较低水平仍是未来较长时间的基准情形，而重磅政策推动中长期资金进一步加快入市的背景下，此类资金天然偏好高息资产，在经济复苏的弹性空间尚未打开前，红利有望受益于稳定的基本面阶段性占优，短期仍具有防御配置属性；继中央财经委开会定调后，政治局会议再度强调，当前新价格法已公开征求意见，未来依法依规整治企业不正当竞争更具实操性，未来重点行业的产能出清有望加快，未来反内卷进度和延续性有望加强。建议关注光伏、玻璃、钢铁等亏成本严重以及近期政策重点指导的行业。

　　2、摘要速递

　　A股：继上周A股缩量回踩后，本周温和放量再创年内新高，量能环比上周小幅缩量，但杠杆资金加速进场，两融余额重返两万亿大关，为2015年7月以来首次。此外，此外，7月出口数据超预期，但“抢出口效应”已衰减。周内A股日均成交额降至1.78万亿元，国证2000、上证指数、沪深300和创业板指分别上涨2.74%、2.11%、1.23%和0.49%。

　　风格方面，周期>金融>成长>消费。行业方面，本周各行业涨多跌少，国防军工、有色金属、机械设备领涨，医药生物、计算机、商贸零售和社会服务逆势下跌。周期方向，有色金属方面，全球最大铜矿企业智利国家铜业公司（Codelco）旗下最大铜矿发生坍塌事故，突发性供应中断缺口推升铜价；机械设备方面，政策利好与会议催化密集。政策面上，《新一轮农村公路提升行动方案》印发叠加新藏铁路公司成立，直接拉动工程机械需求；消息面上，8月即将召开2025世界大会、世界人形机器人运动会，板块获资金大量流入。本周，有色金属、机械设备、煤炭和环保分别收涨5.8%、5.4%、3.6%和2.6%。大消费方向，汽车零部件板块受机器人技术外溢推动叠加头部新能源车企新品发布带动，涨幅居前。而此前活跃的医药板块则有所回调，主因资金获利了结与特朗普250%药品关税消息的共同扰动。本周，纺织服饰、汽车、轻工制造和农林牧渔分别收涨4.2%、2.7%、2.6%和2.5%。科技方向，受9月3日阅兵催化及 “十四五”收官订单集中释放影响，军工板块再度爆发。与此同时，传媒方向，一方面，上周末的ChinaJoy展会推动游戏板块热度；另一方面，暑期档票房突破60亿元，带动影视制作公司业绩预期改善。本周，国防军工、传媒、电力设备和电子分别收涨5.9%、2.3%、1.9%和1.7%。大金融方向，随着债券收益率下降，红利资产对险资等低风险偏好资金的吸引力进一步增大。本周，银行、房地产和非银金融分别收涨2.3%、2.2%和0.6%。

　　海外：本周全球重要指数全面上涨。美股方面，在降息预期与科技股盈利驱动下，市场风偏显著回升。关税方面，①欧盟宣布暂停对美930亿欧元关税反制措施6个月，缓解了投资者对全球贸易冲突升级的担忧；②特朗普政府宣布对在美建厂的企业豁免半导体进口关税，直接利好本土制造企业。纳指、标普和道指周内涨跌幅分别为3.9%、2.4%和1.3%。欧洲股方面，特朗普与普京计划会晤的消息推动市场押注俄乌冲突缓和。同时，欧盟对美出口关税降至 15%，但英国未获豁免，导致富时100表现滞后于其他欧洲重要股指。德国DAX、法国CAC40和英国富时100周内涨跌幅分别为3.1%、2.6%和0.3%。亚太地区方面，韩国综合指数和日经225周内涨跌幅分别为2.9%和2.5%。大中华区方面，台湾加权指数、上证指数、恒生指数和创业板指周内涨跌幅分别为2.5%、2.1%、1.4%和0.5%。

　　3、重点财经要闻

　　（1）8月5日，国务院办公厅发布《关于逐步推行免费学前教育的意见》，推进学前教育普及普惠安全优质发展。《意见》明确，从2025年秋季学期起，免除公办幼儿园学前一年在园儿童保育教育费。免保育教育费标准按照县级以上地方人民政府及其教育、价格主管部门批准的公办幼儿园保育教育费收费标准（不含伙食费、住宿费、杂费等）执行。对在教育部门批准设立的民办幼儿园就读的适龄儿童，参照当地同类型公办幼儿园免除水平，相应减免保育教育费。民办幼儿园保育教育费高出免除水平的部分，幼儿园可以按规定继续向在园儿童家庭收取。对因免保育教育费导致幼儿园收入减少的部分，由财政部门综合考虑免保育教育费在园儿童人数、所在地保育教育费生均实际收费水平等情况补助幼儿园。（券商中国）

　　（2）8月5日，中国人民银行、工业和信息化部等七部门发布《关于金融支持新型工业化的指导意见》。《意见》明确了金融支持新型工业化的总体“时间表”：到2027年，支持制造业高端化智能化绿色化发展的金融体系基本成熟，产品更加丰富，贷款、债券、股权、保险等各类金融工具在有效防范交叉性金融风险前提下联动衔接更加紧密，服务适配性有效增强。制造业企业有效信贷需求得到充分满足，制造业企业发行债券的户数和规模持续增长，股权融资水平显著提升。（金融时报）

　　（3）8月7日，交通运输部、财政部、自然资源部印发《新一轮农村公路提升行动方案》。方案提出，到2027年，全国完成新改建农村公路30万公里，便捷高效、普惠公平的农村公路网络基本建成；实施修复性养护工程30万公里，技术状况优良路率保持在70%以上，实施安全生命防护工程15万公里，改造危旧桥梁（含生命通道渡改桥、漫水桥）9000座，农村公路安全和服务保障能力进一步提升；建制村通公交率达到55%以上，力争具备条件的县级行政区基本实现农村客货邮融合发展全覆盖，城乡交通运输服务水平进一步提升，为到2035年建成“规模结构合理、设施品质优良、治理规范有效、运输服务优质”的农村公路交通运输体系，实现“人享其行、物畅其流”的美好愿景提供有力支撑。

　　（4）8月7日工业和信息化部、国家发展改革委、教育部、国家卫生健康委、国务院国资委、中国科学院、国家药监局印发《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》。《实施意见》要求，到2027年，脑机接口关键技术取得突破，初步建立先进的技术体系、产业体系和标准体系。电极、芯片和整机产品性能达到国际先进水平，脑机接口产品在工业制造、医疗健康、生活消费等加快应用。到2030年，脑机接口产业创新能力显著提升，形成安全可靠的产业体系，培育2至3家有全球影响力的领军企业和一批专精特新中小企业，构建具有国际竞争力的产业生态，综合实力迈入世界前列。（券商中国）

　　4、市场回溯

　　1）基本面

　　海外方面：美国7月ISM服务业PMI低于预期。美国7月ISM服务业PMI为50.1，低于预期的51.5和前值50.8，接近50的荣枯分水岭，显示出服务业活动几乎停滞。其中，新订单指数为50.3，较上月的51.3略有回落，而就业指数则降至46.4，为疫情以来第三低水平，表明企业正在削减员工数量。此外，价格支付指数达到69.9，创下2022年10月以来的新高，反映出企业面临的成本压力显著增加。从结构上看，服务业的增长主要依赖于内部需求，而出口订单指数持续收缩，五个月内第四次低于50，显示外部需求疲软。短期内，美国经济面临滞涨风险，就业市场和通胀走势呈现分化压力，服务业PMI的疲软表现可能预示着更多经济数据将低于预期。从长远来看，随着关税政策的持续实施，美国经济内生增长动能可能进一步减弱，但整体韧性仍存，劳动力市场尚未明显恶化。未来几个月，市场将密切关注美联储的政策动向，以及经济数据的变化，以判断是否会出现降息以缓解经济压力。

　　欧元区7月服务业PMI升至半年高位，但主要国家走势分化。7月欧元区服务业PMI终值为51，预期51.2，初值51.2，6月终值50.5；德国服务业PMI终值为50.6，预期50.1，初值50.1，6月终值49.7；法国服务业PMI终值为48.5，预期49.7，初值49.7，6月终值49.6。欧元区7月服务业PMI终值虽小幅下修，但仍录得两连升，为今年1月以来最高水平，连续八个月处于扩张区间，服务业对欧元区经济的支撑不断增强。受益于德国财政政策加力的推动，德国服务业PMI服务业终值较初值上修，时隔三个月重回扩张区间，经济复苏有望提速。法国服务业PMI较初值大幅下修，且创三个月新低，并在近一年的时间内持续处于收缩区间，经济下行风险较高。在德国财政扩张、欧美达成贸易协议的背景下，欧元区经济总体延续复苏态势，但成员国间经济走势进一步分化，“碎片化”令不确定性上升，欧央行年内仍有望重启降息。

　　国内方面：扩内需政策效应持续显现，消费领域价格呈积极变化。7月居民消费价格指数（CPI）环比由上月下降0.1%转为上涨0.4%，同比持平，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%，涨幅连续3个月扩大。受季节性因素叠加国际贸易环境不确定性影响，工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.2%，国内市场竞争秩序持续优化，环比降幅比上月收窄0.2个百分点，同比下降3.6%，降幅与上月相同。CPI环比上涨主要受服务和工业消费品价格上涨带动。服务价格环比上涨0.6%，影响CPI环比上涨约0.26个百分点，占CPI总涨幅六成多。其中，受暑期出游旺季影响，飞机票、旅游、宾馆住宿和交通工具租赁费价格环比分别上涨17.9%、9.1%、6.9%和4.4%，涨幅均高于季节性水平，合计影响CPI环比上涨约0.21个百分点。PPI环比下降主因为：①季节性因素叠加国际贸易环境不确定性：夏季高温雨水天气增多，一方面建筑项目施工进度放缓影响建材需求；另一方面部分地区河流水量充沛，水力发电对火力发电的补充替代作用明显增强，电煤需求减少，电价下降。②国内市场竞争秩序持续优化带动相关行业价格降幅收窄：全国统一大市场建设纵深推进，煤炭、钢材、光伏、水泥和锂电等行业市场竞争秩序持续优化，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业、光伏设备及元器件制造、水泥制造、锂离子电池制造价格环比降幅比上月分别收窄1.9个、1.5个、0.8个、0.3个和0.1个百分点，合计对PPI环比的下拉影响比上月减少0.14个百分点。

　　7月我国出口、进口增速明显超预期，下半年经济增长风险缓释。以美元计，7月出口（以美元计价）同比增长7.2%，前值增5.9%；进口增长4.1%，前值增1.1%；贸易顺差982.4亿美元，前值1147.5亿美元。7月出口环比-1%，弱于季节性的+2.7%，但显著优于市场预期，体现我国产业链韧性及布局对关税风险有较强抵御或分散能力；进口环比6.2%，超过季节性的2.2%，可能存在美芯片等出口管制下国产替代强化、两重项目对原材料需求等因素。出口方面，①分产品看：分产品看，劳动密集品、多数机电品增速多较上月回落，增速明显改善的主要是集成电路、钢铝、稀土、肥料等化工及矿产品，此外医疗器械、新能源车增速显著加快。②分地区看：对东盟、欧盟出口同比增速稳定，对韩国（低基数）、中国台湾出口增速大幅提升，对美（同比-21.7%，对我国7月出口拖累了3.3个百分点）、俄（-9.1%）继续同比萎缩，其中对美出口同环比同时萎缩。③展望后期，预计8月出口同比约5%，有季节性回落因素，维持韧性；鉴于出口韧性及持续超预期表现（累计增速6.1%）及基数优势，调高全年出口增速预测至5-6%附近。鉴于低基数支撑，预计8月进口同比仍可保持当前水平。本周主要关注中美关税暂缓期是否将延期。

　　中国7月外汇储备终结六连增，连续九个月增持黄金。据国家外汇管理局最新公布的数据显示，7月末，中国官方储备资产为36020.70亿美元，前值为36270.81亿美元。其中，外汇储备为32922.35亿美元，前值33174.22亿美元；黄金储备7396万盎司，前值为7390万盎司；黄金（包括黄金存款和黄金掉期）为2439.85亿美元，前值为2429.31亿美元。7月，美元指数强劲反弹，美债收益率上行，在汇率折算和资产价格变化等因素综合作用下，当月外汇储备环比减少252亿美元，终结六连增，外储年内累计增加899亿美元，7月末外储在官方储备资产中占比为91.4%，维持基本稳定。截至7月，人行延续小幅增持黄金的操作，黄金储备连续9个月增加，黄金储备价值再创历史新高。展望后市，中国经济走势稳健，国际收支维持基本平衡，中国外汇储备规模将保持基本稳定。

　　2）资金面

　　本周美元指数贬值，人民币相对美元升值。截至8月8日，美元指数收盘价98.27，美元指数单周下跌0.4%；美元兑离岸人民币（USDCNH）收于7.1890，离岸人民币兑美元升值0.05%。

　　3）估值面

　　本周大盘权重指数估值水平全面上升。具体看，中证1000、沪深 300、上证50、中证500、中小板指、创业板指和创业板50估值分位数分别上升3.0%、3.0%、1.8%、1.1%、1.0%、0.4%和0.3%。横向比较看，中证1000、上证50、中证500和沪深300估值分位数位于55%-65%附近的历史分位区间，中小板指、创业板50和创业板指位于15%-25%附近的低历史分位区间。

　　分板块来看，各板块估值水平普遍上涨。具体来看，周期板块方面，交通运输、煤炭、机械设备、公用事业和估值分位分别上升3.1%、3.0%、2.9%、2.8%和2.6%。消费板块方面，纺织服饰、家用电器、轻工制造和美容护理估值分位分别上升4.4%、3.8%、2.5%和2.0%；科技板块方面，电力设备、通信和传媒估值分位分别上升2.4%、2.0%和1.9%；金融板块方面，银行、非银金融和房地产估值分位分别上升3.6%、0.7%和0.6%。